經典文獻回顧：認識蓋頓-克林格護欄(一)Part1：Guyton-Klinger guardrails

先前我們提過William P. Bengen的4%規則，這是每個年度都是花一樣多錢的提領策略，那麼提領策略規則是否能夠配合市場報酬與通膨變化來做調整，進一步提高最大安全提領率呢？今天讓我們閱讀Jonathan T. Guyton於2004年在Journal of Financial Planning發表的一篇文章Decision Rules and Portfolio management for Retirees: Is “Safe” Initial Withdrawal Rate Too Safe?讓我們了解另一個可以提升安全提領率的提領策略規則。

通膨帶來的報酬順序風險

假設有三位退休人士，第一年提領500,00元，隨後每年根據通膨率調整提領金額，提領40年：

• 退休人士A：退休期間1到40年，每年通膨3%，平均通膨3%，總提款3,770,000元
• 退休人士B：退休期間1到30年，每年通膨3%；退休期間31至40年，每年通膨8%，平均通膨4.2%，總提款4,222,000元
• 退休人士C：退休期間1到10年，每年通膨8%；退休期間11至40年，每年通膨3%，平均通膨4.2%，總提款5,860,000元

以上我們可以觀察到一個有趣的現象，B與C平均通膨都是4.2%，平均通膨率都比A高40%(=(4.2%-3%)/3%)，但是總提款金額卻大不相同，B比A需要多領12%(=(4222000-3770000)/3770000)，但是C卻要比A多領55%(=(5860000-3770000)/3770000)。

以上也再次說明了報酬順序風險的重要性。

接下來，我們想像一位退休人士遇到以下三個嚴苛的退休條件：

1. 退休初期市場大跌
2. 退休初期通膨急升
3. 退休後半時期再遭遇一次熊市洗禮

如果觀察歷史數據的話，對於1973年退休的人來說，剛好符合上述的三個嚴苛條件，1973年至1974年遭遇市場大跌，1970年代中期至1980年通膨急升，最後遇到2000年至2002年的熊市，這位1973年退休的人所經歷的考驗是一個評估提領策略效果的試金石。

假設這位1973年的退休人士使用以下的多元化投資組合：

退休提領策略的規則如下：

• 股票資產類別獲得正回報，且其權重超過目標比例，就將超出部分「賣出」，並將所得收益投資於現金，提供未來的提領需求。
• 每年的1月1日執行提領，依據以下順序進行：

1. 來自前一年年底再平衡，提領任何權重超過目標比例股票資產類別
2. 來自前一年年底再平衡，提領任何權重超過目標比例固定收益資產
3. 提領剩餘現金
4. 提領剩餘固定收益資產
5. 按照前一年表現順序，提領剩餘股票資產類別

• 如果某一股票資產類別在前一年出現負回報，只要現金或固定收益資產足以滿足提取需求，則不會從該股票資產類別中提取資金。

根據以上的提領策略規則，模擬1973年開始的退休人士，所得最大安全提領率結果  如下：

*由於本文撰寫時時數據僅有1973年至2003年，所以2004年至2012年的數據以年化報酬率高於通膨3%來計算。

我們可以從上表得知，以退休30年為目標，65%的股票比例安全提領率為4.7%，這比Bengen提出內入小型股的方式所得的安全提領率4.3%還要高，除此之外，80%的股票比例安全提領率為5%，則又更勝一籌。

另外文中還使用了另外兩個特別的提領指標，12/03 Value = ½ Original Purchasing Power與12/03 Value = Original Purchasing Power，這兩個的定義如下：

• 12/03 Value = ½ Original Purchasing Power：從1973年開始退休至2003年12月底時，投資組合價值的購買力等於1973年一開始投資組合價值的一半，這表示以40年為退休目標，經過退休30年後，也就表示退休時間過了目標的3/4(=30/40)，還剩下1/4的時間，投資組合價值僅用了一半。
• 12/03 Value = Original Purchasing Power：從1973年開始退休至2003年12月底時，投資組合價值的購買力等於1973年一開始投資組合價值，這表示以40年為退休目標，經過退休30年後，也就表示退休時間過了目標的3/4(=30/40)，還剩下1/4的時間，投資組合價值完全保留，沒有價值損失，之前的提領完全來自於投資組合的報酬率。

以上這兩個提領指標很有意思，這可以當成使用歷史數據模擬時所使用的評估準則，當我們使用歷史數據時，會擔心未來是否會發生比過去歷史更加壞的結果，所以我們會使用蒙地卡羅模擬，但使用上述剩餘資產的購買力情況變化也是個很好的方式。

重新再看看上表，使用本文的提領規則，安全提領率4.7%，只能剛剛好維持30年的退休期間所需，但我們在規劃自己的退休金計畫，假設目標也是30年，一般不會直接使用歷史的數據所得的安全提領率4.7%，而會想要加入一些安全係數，這個時候使用上述兩個指標就很不錯，改為4.2%或者3.6%，這樣就可以把安全係數考量進去了，可以抵禦萬一未來的情況比過去歷史更糟的情況。

心得：

使用多元化的投資組合管理制定了提領規則，文中稱為投資組合管理決策規則(Portfolio Management Decision Rule)，這個方法是有兩種重點：

1. 你應該從表現最好的投資組合中提款，並做再平衡。
2. 當年度多領的錢轉到現金帳戶中，明年再拿出來使用。

這項規則能有效的增加最大安全提領率，使得William P. Bengen的4%規則最大安全提領率由4.3%增加至4.7%(65%的股票)或者5%(80%的股票)

下回我們再繼續分享這個提領規則還可以精進的地方。